第三节 信托的交易结构

一、金融子行业的业务范围比较

信托公司近年来在资产管理领域的异军突起，在很大程度上得益于扬长避短的跨越式发展模式。一方面，发挥其制度灵活、机构“轻资产+短平快”、人才结构复合性强、对政策空隙的反应速度快、高效把握经济热点板块轮动的机会、善于创新债务融资工具等长处，在信息不对称的市场和政策环境下及时壮大信托业务；另一方面，巧妙处理信托行业在营销渠道、市场拓展、专业人才培养、品牌影响力、项目后期管理等方面的短处，积极借助银行资源以及专业机构的优势，通过代销、外包、品牌嫁接、咨询顾问或者利益切分等各种方式弥补自身短板，以求发展壮大。正如图1-2所示，信托公司可以把各类有价值的资源分别整合在委托人（受益人）层面、营销渠道层面、担保方（或增信方）层面、投资顾问（或专业外包机构）层面、项目方（或融资方）层面、现金流来源（如客户或股东）层面等。

图1-2 信托投融资交易要素架构

信托公司相比其他金融机构拥有“全牌照”的竞争优势。首先，信托公司可以通过信托方式开展除商业银行之外其他金融机构均无法开展的贷款。保险公司、证券公司和基金公司的资金运用方式仅限于证券投资，仅有商业银行和信托公司可以开展贷款。其次，信托公司可以通过信托方式开展除证券公司之外其他金融机构均无法开展的非证券投资。尽管商业银行、保险公司、证券公司以及基金公司均可以开展证券投资，但只有证券公司和信托公司可以开展非证券投资。由于证券公司只能通过直接投资业务开展非证券投资，对信托公司非证券投资的替代性仍然极为有限。总之，依托“全牌照”竞争优势，信托公司可以为客户提供几乎任何类型的理财产品。除能够提供商业银行、保险公司、证券公司和基金公司提供的以贷款、证券为基础资产的理财产品，信托公司还可提供以公司资产、公司股权和债权等为基础资产的其他金融机构无法提供的理财产品。关于各个金融子行业的业务范围比较，见图1-3。^[3]

图1-3 金融子行业的业务范围比较

二、信托交易架构

在信托的创新历程中，对“信托受益权”的不断实践、升华和价值挖掘就是一个最值得玩味的创新例证。如图1-4信托交易架构所示，投资者（不同风险偏好的）、融资方（股东、管理层、员工或关联人）、担保方（信用增级机构）、接盘方（特定的流动性支持机构）、专业支持机构（包括投资顾问、营销机构、项目资源提供方等）、信托公司（代表固有资产或者代表其他信托计划）等各类主体都可以成为委托人（受益人），并且享有信托受益权（及其派生或衍生的金融权益）以及承担特定的义务和责任。由此，信托公司作为受托人，将可以围绕“信托受益权”的灵活性而设计出千变万化的产品模型。

图1-4 信托交易架构

结构化信托这一看似简单且实用的信托结构设计模型，蕴含着极为丰富的金融技术和投行智慧。根据监管规则，所谓“结构化信托业务”，是指信托公司根据投资者不同的风险偏好对信托受益权进行分层配置，按照分层配置中的优先与劣后安排进行收益分配，使具有不同风险承担能力和意愿的投资者通过投资不同层级的受益权来获取不同的收益并承担相应风险的集合资金信托业务。^[4]其中，享有优先受益权的信托产品投资者称为“优先受益人”，享有劣后受益权的信托产品投资者称为“劣后受益人”。关于结构化信托的实务操作，一是应该注意其杠杆倍数，例如一些房地产信托产品需要遵守三倍杠杆的限制，而部分证券投资信托产品需要根据止损线来确定结构化的“安全垫”位置；二是应该注意不同层级受益人的风险承担顺序；三是应该注意不同层级受益人的信托利益分配顺序；四是应该注意信托受益权转让机制的妙用；五是应该注意增发或扩募机制的灵活设置，包括允许劣后受益人在信托文件约定的情形出现时追加资金等设计；六是应该注意财产权信托与结构化信托的组合运用方式；等等。

信托受益权的创新空间巨大。我国《信托法》确立了信托受益权的法定地位和制度灵性，而信托实践中“艺高人胆大”的金融从业者则发现了信托受益权的无限创新价值。正如图1-5信托受益权解析所示，一方面，资金、股权、债权、物权、合约化的特定资产收益权、法律允许的其他财产权都可以通过设定信托而创造出信托受益权；另一方面，在信托期间，还可以通过转让受益权、受益权质押担保、扩募或增发或赎回信托单位、签署远期附条件让渡受益权的对赌协议、在不同主体之间或不同时点灵活配置受益权份额等方式以满足特定需求。

图1-5 信托受益权解析